首先，回顾历史加减息次数。自1970年以来，美联储共经历7轮加息周期和7轮降息周期，第8轮加息周期于2022年3月16日启动。 其次，回顾各利率调整期间的美国经济表现。采用美国制造业PMI指标进行观察。从图中可以看出，在加息初期，制造业PMI处于较高水平，且仍在攀升。但加息后期，制造业PMI回落，但基本上处于荣枯线上方，表明经济处于景气周期中。而在降息阶段，则刚好相反，表明经济处于低迷周期中。 接着，回顾各利率调整期间的美国就业市场情况。指标采用的是失业率。观察到，在加息阶段，失业率持续回落，劳动力市场改善。而在降息阶段，失业率持续回升，劳动力市场恶化。 然后，再回顾各利率调整期间的美国通胀水平。考虑到指标周期长度，采用的是美国CPI当月同比。图中显示，在加息阶段，通胀水平走高。而在降息阶段，通胀水平走低。 从直观感觉分析，降息阶段资金成本大大降低，刺激了消费和投资，商品价格应该上涨。而加息阶段资金成本增加，打击消费和投资，商品价格应该下跌。但事实刚好相反，为什么？ 结合前面对经济、就业和通胀的回顾来看，往往在启动降息时，经济处于下行阶段，需求疲弱的基本面致使价格承压。降息作为逆周期调节工具，在初期对经济改善效果有限。同理，启动加息时，通常经济处于繁荣阶段，商品需求旺盛，通胀高位是价格上涨的主因。加息初期对投资和消费的抑制效果并不显著。 另外需要注意2点： 1.货币政策宽松与收紧主要影响商品的需求端，但原油供应端常常受到地缘政治等扰动，因此若在降息阶段发生导致供应缩减的风险事件，油价易涨难跌。 2.黄金是一种特殊的商品，因为它具有避险、抗通胀、货币属性3大功能。因此，在加减息阶段涨跌原因并不全是商品属性起作用。譬如2001-2003年，制造业PMI长期处于荣枯线下方，通胀水平较低。而期间金价上涨30%，主要是当时因为地缘政治频发引发避险情绪升温。2007-2008年，制造业PMI长期处于荣枯线下方，期间金价与通胀走势正相关。